NUPL: ترسیم حال‌وهوای بازار از تسلیم تا شور و شعف

شما پیش‌تر با MVRV آشنا شده‌اید: نسبتی که به شما می‌گوید قیمت فعلی بازار چقدر بالاتر (یا پایین‌تر) از چیزی است که همه پرداخته‌اند. NUPL همان شکاف را برمی‌دارد و به پرسشی کمی متفاوت پاسخ می‌دهد: چه کسری از کل ارزش بازار شبکه، سودِ خالصِ محقق‌نشده است؟ پاسخ، یکی از شهودی‌ترین سنجه‌های احساسی در سراسر تحلیل آن‌چین از آب درمی‌آید.

NUPL مخفف Net Unrealized Profit/Loss (سود/زیان محقق‌نشدهٔ خالص) است. واژهٔ کلیدی «خالص» است. این سنجه به تمام سکه‌هایی که اکنون در سود هستند نگاه می‌کند، تمام سکه‌هایی را که اکنون در زیان هستند کم می‌کند، و آنچه باقی می‌ماند را به‌صورت سهمی از کل ارزش بازار بیان می‌کند. وقتی کل شبکه عمیقاً در سود است، طمع و شور و شعف چیره می‌شود. وقتی کل شبکه زیر آب است، ترس و تسلیم دست بالا را می‌گیرد. NUPL برای آن حال‌وهوا یک عدد می‌گذارد.

فرمولاز ریاضیاتِ ارزش بازار تا یک نمرهٔ احساسی

از آنچه می‌دانید آغاز کنید: ارزش بازار (Market Cap) ارزش هر سکه به قیمت امروز است، در حالی که ارزش محقق‌شده (Realized Cap) ارزش هر سکه به قیمتی است که آخرین بار برایش پرداخت شده. تفاوت آن‌ها — ارزش بازار منهای ارزش محقق‌شده — کل سود (یا زیان) محقق‌نشده‌ای است که همین اکنون در سراسر کل شبکه نشسته است.

آن را بر ارزش بازار تقسیم کنید تا یک کسر به دست آید، و NUPL را دارید:

هر دو شکل یک چیز را می‌گویند. شکل نخست تعریف است — سود محقق‌نشدهٔ کل به‌عنوان سهمی از ارزش بازار. شکل دوم به شما نشان می‌دهد که چرا NUPL و MVRV در واقع همان سیگنال با لباسی متفاوت‌اند: NUPL صرفاً ۱ منهای معکوسِ MVRV است. اگر MVRV امروز ۱٫۱۹ باشد، آنگاه NUPL برابر است با \(1 - \frac{1}{1.19} \approx 0.159\). اطلاعات یکسان، واحدهای متفاوت.

نتیجه عددی است که، برای کل شبکه، از نظر تاریخی تقریباً میان −۰٫۵ و +۰٫۷۵ زندگی کرده است — هرچند، همان‌طور که در ادامه خواهیم دید، مقیاس متقارن نیست:

• NUPL = 0 یعنی ارزش بازار برابر با ارزش محقق‌شده است — سود کل دقیقاً صفر است. شبکه، به‌طور خالص، در نقطهٔ سربه‌سر قرار دارد.
• NUPL > 0 یعنی شبکه سودِ محقق‌نشدهٔ خالص در اختیار دارد. هرچه بالاتر، جمعیت ثروتمندتر — و معمولاً از خودراضی‌تر — احساس می‌کند.
• NUPL < 0 یعنی شبکه روی زیان‌های محقق‌نشدهٔ خالص نشسته است. دارندگان در رنج‌اند. آن رنج همان چیزی است که تحلیلگران آن را قلمرو تسلیم می‌نامند.

باندهای احساسیبالا رفتن از نردبان حال‌وهوا

قدرت واقعی NUPL خودِ عدد نیست — بلکه چیزی است که پژوهشگران مشاهده کرده‌اند جمعیت تمایل دارد در سطوح مختلف احساس کند. در طول چند چرخهٔ بازار، پنج رژیم احساسی متمایز پدیدار می‌شوند، که مانند طبقات یک ساختمان روی هم چیده شده‌اند. بیایید از زیرزمین بالا برویم.

تسلیم / ترس — NUPL زیر ۰

وقتی NUPL منفی می‌شود، واحد میانگین بیت‌کوین کمتر از هزینه‌ای که برایش پرداخت شده ارزش دارد. آنقدر دارنده روی زیان نشسته‌اند که بر سود همهٔ دیگران می‌چربد. این منطقهٔ مشت‌به‌شکم است. احساسات تیره است. فروش با زیان رایج می‌شود — گاهی اجباری. از نظر تاریخی، ماندن معنادار NUPL زیر صفر با گودال‌های عمیق بازارهای نزولی همزمان بوده است: اواخر ۲۰۱۸، مارس ۲۰۲۰، اواخر ۲۰۲۲. برای سرمایه‌گذاران بلندمدت، این‌ها لحظاتی‌اند که داده‌ها به‌طور پیوسته به‌عنوان فرصت‌های انباشتِ نسلی برجسته‌شان کرده‌اند.

امید / اضطراب — NUPL از ۰ تا ۰٫۲۵

شبکه به قلمرو مثبت بازگشته، اما به‌سختی. دارندهٔ کل اندکی در سود است، با این حال خاطرهٔ رنج اخیر تازه است. اضطراب باقی می‌ماند — آیا کف واقعاً پشت سر گذاشته شده؟ این اغلب آرام‌ترین و نامطمئن‌ترین بخش یک بهبودِ زودهنگام است. قیمت تمایل به سرگردانی دارد، احساسات محتاطانه است، و به‌آسانی می‌توان از دست داد که کف پیشاپیش تعیین شده. NUPL در این باند، مراحل اولیهٔ یک بازار صعودی جدید را به همان اندازه توصیف می‌کند که مراحل پایانی یک خونریزی کند را.

خوش‌بینی — NUPL از ۰٫۲۵ تا ۰٫۵

سودها به‌طور معناداری در حال ساخته شدن‌اند. مشارکت‌کنندگان بیشتر و بیشتری آشکارا «در سبز» هستند. اعتماد در حال رشد است. پوشش خبری افزایش می‌یابد. این میانهٔ راحتِ یک روند صعودی است: هنوز از خودراضی نیست، اما دیگر مضطرب هم نیست. این فازی است که تمایل دارد مشارکت‌کنندگان جدیدی را جذب کند که حرکت اولیه را از دست داده‌اند — و همین دقیقاً چیزی است که NUPL را بالاتر می‌راند.

طمع — NUPL از ۰٫۵ تا ۰٫۷۵

جمعیت روی سودهای قابل‌توجهی نشسته و شروع به باور این می‌کند که این بار واقعاً متفاوت است. طمع جای خوش‌بینی را می‌گیرد. اهرم انباشته می‌شود. شبکه‌های اجتماعی شعله‌ور می‌شوند. این محیطِ اواخرِ صعود است که در آن اکثریت مشارکت‌کنندگان احساس نبوغ می‌کنند — و جایی است که بذرهای رکود بعدی معمولاً به‌آرامی کاشته می‌شوند. توزیع اغلب از همین‌جا آغاز می‌شود، همان‌طور که دارندگان اولیه و نهادها شروع به سبک‌کردن بار خود می‌کنند.

شور و شعف — NUPL بالای ۰٫۷۵

طبقهٔ آخر. شبکه غرق در سود محقق‌نشده است، و روان‌شناسی جمعیت از طمع به چیزی نزدیک‌تر به شیدایی عبور کرده. «عدد بالا می‌رود» برای اکثر مشارکت‌کنندگان اجتناب‌ناپذیر به نظر می‌رسد. از نظر تاریخی، هر سقفِ چرخهٔ بزرگ بیت‌کوین — ۲۰۱۳، ۲۰۱۷، ۲۰۲۱ — با فشار NUPL به بالای ۰٫۷۵ پیش از چرخش به سمت پایین مشخص شده است. این منطقه‌ای است که تحلیلگران آن‌چین محتاط می‌شوند، چون دقیقاً همان زمانی است که جمعیت مطمئن‌ترین حس را دارد که ریسک در بالاترین حد است.

یک نمودار، پنج حال‌وهوادیدن باندها در سراسر چرخه‌ها

LTH در برابر STHتقسیمی که داستان واقعی را می‌گوید

NUPL کل مفید است، اما می‌تواند یک خط گسلِ حیاتی را میان دو گروه بسیار متفاوت از مشارکت‌کنندگان پنهان کند. ما می‌توانیم NUPL را جداگانه برای دارندگان بلندمدت — سکه‌هایی که ۱۵۵ روز یا بیشتر جابه‌جا نشده‌اند — و دارندگان کوتاه‌مدت — سکه‌هایی که در ۱۵۵ روز گذشته دست‌به‌دست شده‌اند — محاسبه کنیم.

همین حالا، آن دو گروه در دنیاهایی متضاد زندگی می‌کنند.

LTH-NUPL ≈ +0.21. دارندگان بلندمدت در سودِ متوسط‌اند. این‌ها کسانی‌اند که در طول بازار نزولی انباشت کردند، یا از میان اصلاح از سقف تاریخی $126,198 عبور کردند و نگه داشتند. صبرشان با یک بالشتک پاداش گرفته — نه بادآورده، اما آن‌ها محکم در سبز هستند. روان‌شناسی‌شان آرام است. آن‌ها می‌توانند نگه دارند.

STH-NUPL ≈ −0.11. دارندگان کوتاه‌مدت — کسانی که نسبتاً اخیراً خریدند، بسیاری از آن‌ها نزدیک سقف‌های اخیر — زیر آب هستند. مبنای هزینه‌شان بالاست (به‌طور میانگین حدود $69,700)، و قیمت امروز حدود $62,830 به این معناست که اکثرشان روی یک زیان محقق‌نشده نشسته‌اند. این گروهی است که تحت فشار است. وقتی NUPL برای خریداران اخیر منفی است، از نظر تاریخی با احساساتِ شکننده و ریسک بالای فروش همبستگی دارد: دارندگانی که در رنج‌اند انگیزهٔ قوی‌ای برای بریدن زیان‌های خود دارند اگر قیمت بیشتر افت کند.

این واگرایی LTH/STH یکی از آموزنده‌ترین قرائت‌هایی است که این سنجه ارائه می‌دهد. وقتی LTH-NUPL مثبت و STH-NUPL منفی است، بازار در نوعی بن‌بست قرار دارد: پول باتجربه و صبور راحت است، در حالی که پول تازه‌تر مضطرب است. نتیجه اغلب به این بستگی دارد که کدام گروه اول پلک بزند.

عدم تقارنچرا NUPL در افت‌ها می‌درخشد — و چگونه معامله‌گران از STH-NUPL استفاده می‌کنند

یک ویژگی ساختاری در NUPL وجود دارد که اغلب توضیحات هرگز به آن اشاره نمی‌کنند، و آن نحوهٔ استفادهٔ شما از این سنجه را تغییر می‌دهد. دوباره به فرمول نگاه کنید: \(\text{NUPL} = 1 - \frac{1}{\text{MVRV}}\). چون MVRV هرگز نمی‌تواند زیر صفر بیفتد اما می‌تواند بی‌حد بالا برود، NUPL در سمت بالا در ۱ سقف دارد — اما در سمت پایین بی‌کران است. فرقی نمی‌کند بازار چقدر سرشار از شور و شعف شود، NUPL فقط به‌صورت مجانبی به سمت ۱ می‌خزد؛ اما در یک سقوط، می‌تواند به −۰٫۵، −۱ یا فراتر بیفتد، بی‌آنکه چیزی جلوی آن را بگیرد.

پیامد عملی: مقیاس نزدیک بالا فشرده و نزدیک پایین کشیده است. بالا در باندهای طمع و شور و شعف، تغییرات بزرگ در شرایط بازار تنها حرکت‌های کوچکی در NUPL تولید می‌کنند — سنجه اشباع می‌شود. اما زیر صفر، هر واحد اضافیِ رنج به‌طور کامل ثبت می‌شود. این به NUPL بهترین وضوح خود را دقیقاً همان‌جایی می‌دهد که افت‌ها زندگی می‌کنند، که آن را برای تحلیل اصلاح‌ها و کف‌ها مناسب‌تر می‌کند تا برای زمان‌بندی سقف‌ها.

این همچنین جایی است که NUPL از یک ابزار صرفاً کلان بودن دست می‌کشد و در افق‌های کوتاه‌تر مفید می‌شود — با ردیابی نوسانات سریع‌تر در سودآوری برای یافتن نقاط ورود در معامله‌گری فعال. برای آن کار، قرائت کل بیش از حد کند است: تحت سلطهٔ سکه‌های قدیمی و بی‌حرکت است. نسخه‌ای که باید تماشا کرد STH-NUPL است — سود و زیان محقق‌نشدهٔ فقط دارندگان کوتاه‌مدت. این کوهورت اخیراً خریده، نزدیک قیمت‌های فعلی، بنابراین NUPL آن با هر حرکت به‌شدت نوسان می‌کند — و وقتی عمیق زیر صفر شیرجه می‌زند، یک فرسودگی محلی کوهورت کوتاه‌مدت را نشان می‌دهد: خریداران اخیری که قرار بود تسلیم شوند عمدتاً تسلیم شده‌اند، فشار فروش تمام شده، و بازار برای یک حرکتِ تسکینی فنری‌شده می‌شود.

امروز STH-NUPL حدود −۰٫۱۱ نشسته است — رنجی معنادار، اما کم‌تر از چاپ‌های فرسودگیِ عمیقِ نزدیک −۰٫۳ و پایین‌تر که قوی‌ترین نقاط ورود محلیِ سال‌های اخیر را رقم زدند. برای یک معامله‌گر فعال، آن خط میان «در رنج بودن» و «فرسوده بودن» دقیقاً تمایزی است که ارزش تماشا کردن دارد.

بررسی واقعیتداده‌ها امروز چه می‌گویند

این تصویر NUPL برای بیت‌کوین در ۴ ژوئیهٔ ۲۰۲۶ است، مستقیماً از API بلاک‌لنز:

آن را مانند یک داستان بخوانید. شبکه در ناحیهٔ امید است — مثبت اما به‌سختی. دارندگان بلندمدت آرام و در سود هستند؛ خریداران اخیر در رنج‌اند. امضاهای احساسیِ سقفِ چرخه — طمعی که جای خود را به شور و شعف می‌دهد، NUPL شمالِ ۰٫۵ و در حال صعود به سمت ۰٫۷۵ — به‌هیچ‌وجه دیده نمی‌شوند. این بازاری نیست که فریاد «بفروش» بزند. همچنین بازاری نیست که فریاد «همه‌چیز امن است» بزند. این بازاری است که با احتیاط در حال بهبود است، در حالی که دو کوهورت اصلی در جهت‌های متضاد اشاره می‌کنند.

به کار بستنشنتیجهٔ عملی